近日，申银万国的分析师任云鹤对铝业的投资机会做了深度分析。在他看来，对铝产业链的投资契机正当时。特别是电解铝正步入上升周期，深加工企业值得持续关注。
记者：在吸引投资的各个金属品种中，价格因素是绝对的关键，大宗商品热潮袭人，铜锌等金属品种短期涨幅巨大，铝是否有望成为对冲基金的新宠？对铝价的走势你是如何看的？
任云鹤：首先，从技术面看，伦铝突破三千美元关口后，上涨空间将显著打开。我对铝价判断较前期乐观，主要是近一个月以来，铜、锌等金属涨幅惊人，尤其是铜价从3月中旬4800美元/吨，一月上涨50%至7300美元/吨。对冲基金对表现相对平淡的铝价兴趣大为增加，铝作为最后发动的金属品种很可能在突破3000美金后展开主升浪行情。而从铝、铜、锌价的长期比价关系看（铜铝2：1，铝价长期均价高于锌价），目前铝价也具有较强的补涨要求。
其次，中铝最新上调现货氧化铝价格450元至5650元/吨，以国内现货为原料的铝厂含税成本直接上升878元/吨，升至20500元/吨，对国内铝价是直接的利好。值得看好的是铝材深加工板块，主要是看好子行业龙头，比如国内高纯铝、电子铝箔龙头新疆众和以及拥有国内最先进板卷箔生产线的南山实业。
记者：在铝产业链的各个环节中，是否蕴含不同的投资机会？
任云鹤：从铝产业链各环节景气度判断：氧化铝价格出现见顶信号，铝价具有补涨要求，替代进口的深加工业务未来三年处于发展黄金期显而易见，目前是投资电解铝板块的良好时机。
本次氧化铝价格预期见顶主要是基于中国氧化铝生产线目前正陆续投产，且投产进度快于前期市场的预期。当然，最近港口氧化铝微挫以及海外分析人士对氧化铝价格的负面评论加深了这一判断。2006年氧化铝供求预测是：上半年紧张依旧，下半年供应过剩。根据安泰科的统计，2003-2004年除中铝外全国规划、论证拟建的氧化铝项目有20余个，规划总产能约1900万吨。其中50%的项目已经开工建设并从2005年中期开始陆续投产，预计今后三年将会集中投产，新增产能总计超过1000万吨，显著超过同期电解铝产能增速，并引导全球氧化铝产能利用率逐渐降低。但上半年全球氧化铝供求仍偏紧，现货氧化铝价格仍将维持高位，下半年氧化铝价格步入回落周期的可能性较大。
记者：随着铝价上涨，电解铝公司利润空间是否显著增加？
任云鹤：2006年影响电解铝公司业绩水平的最核心要素是铝价。虽然由于煤电联动，2006年电价可能略微上调，但煤价大幅上涨、电力短缺的局面基本已经过去，今明两年电价预计较平稳。电解铝公司业绩对铝价敏感度都比较高———铝价每上涨1000元/吨，电解铝公司2006年EPS上涨0.15-0.37元，其中单位股本铝产量居前的公司如G中孚、云铝股份、G包铝业绩敏感度居前。
目前我们调升铝价预测至3200元/吨（2月份预测值为18000元/吨），国内铝价预测由18000元/吨上调至23000元/吨。原因主要有三点：首先，铜锌等金属价格飚升正吸引更多的资金涌入商品市场，而铝很可能成为基金下一个推动的目标。伦铝目前正在3000美元关前蓄势，一旦突破，上涨空间将再度打开。其次，现货氧化铝价格继去年11月份提价至5200元/吨后，4月28日再度提价450元/吨至5650元/吨，国内电解铝平均盈亏成本再度提高，对铝价上涨提供了有力支持。再者，管理层继续出台政策严格限制在建、拟建电解铝项目，国内电解铝产能虽然仍明显过剩，但产能利用率在未来几年有望逐步提高。另外，欧洲和美洲部分电解铝产能因为电价上调等因素逐步关闭，中国以外的有效产能增长较缓。
在选择投资标的时候有两个标准：业绩对铝价的敏感度和相对估值。因此选择业绩对铝价敏感度更高的公司，如G中孚、云铝股份、G包铝。其次选择相对估值水平更有吸引力的公司，因此电解铝公司投资机会排序前三名是G中孚、G包铝、G云铝。
记者：在你的分析中，铝材深加工业被视为未来具有黄金发展的板块。对于这一板块中的龙头公司如何看待？
任云鹤：我们强烈看好南山实业和新疆众和，两家具有核心竞争力，是值得长期投资的公司。与电解铝公司铝价驱动不同，南山进入板带箔深加工领域，并将引入集团的氧化铝、铝箔资产，从而建成国内唯一的完整铝产业链，公司本身的巨大变化将引导股价逐步上扬。一方面，公司20万吨热冷轧项目预计今年9-10月份投产，届时公司核心业务将由5万吨铝型材提升为20万吨替代进口的深加工产品，实现质、量双飞跃。其次，集团氧化铝资产和铝箔资产将于明年装入上市公司。
新疆众和作为国内高纯铝和电子铝箔行业龙头，且具有军工题材，可与G宝钛媲美。新疆众和是国内规模最大的高纯铝和电子铝箔企业，市场占有率高达80%（高纯铝）、70%（高压电子铝箔），是高纯铝和电子铝箔行业的龙头公司。公司在电子铝箔领域突破了非铬酸体系工艺，实现了进口替代，产品价格大幅度提升。电极箔产能2006年将由目前1000吨上升到2000吨。预计公司主营业务利润未来两年年均增长率超过30%。
国际国内铝业公司估值水平对比
资料来源：申万研究所，bloomberg
注：为具有可比性，假设云铝、兰铝、焦作对价水平分别为10送3.2、3、3股。
记者：在吸引投资的各个金属品种中，价格因素是绝对的关键，大宗商品热潮袭人，铜锌等金属品种短期涨幅巨大，铝是否有望成为对冲基金的新宠？对铝价的走势你是如何看的？
任云鹤：首先，从技术面看，伦铝突破三千美元关口后，上涨空间将显著打开。我对铝价判断较前期乐观，主要是近一个月以来，铜、锌等金属涨幅惊人，尤其是铜价从3月中旬4800美元/吨，一月上涨50%至7300美元/吨。对冲基金对表现相对平淡的铝价兴趣大为增加，铝作为最后发动的金属品种很可能在突破3000美金后展开主升浪行情。而从铝、铜、锌价的长期比价关系看（铜铝2：1，铝价长期均价高于锌价），目前铝价也具有较强的补涨要求。
其次，中铝最新上调现货氧化铝价格450元至5650元/吨，以国内现货为原料的铝厂含税成本直接上升878元/吨，升至20500元/吨，对国内铝价是直接的利好。值得看好的是铝材深加工板块，主要是看好子行业龙头，比如国内高纯铝、电子铝箔龙头新疆众和以及拥有国内最先进板卷箔生产线的南山实业。
记者：在铝产业链的各个环节中，是否蕴含不同的投资机会？
任云鹤：从铝产业链各环节景气度判断：氧化铝价格出现见顶信号，铝价具有补涨要求，替代进口的深加工业务未来三年处于发展黄金期显而易见，目前是投资电解铝板块的良好时机。
本次氧化铝价格预期见顶主要是基于中国氧化铝生产线目前正陆续投产，且投产进度快于前期市场的预期。当然，最近港口氧化铝微挫以及海外分析人士对氧化铝价格的负面评论加深了这一判断。2006年氧化铝供求预测是：上半年紧张依旧，下半年供应过剩。根据安泰科的统计，2003-2004年除中铝外全国规划、论证拟建的氧化铝项目有20余个，规划总产能约1900万吨。其中50%的项目已经开工建设并从2005年中期开始陆续投产，预计今后三年将会集中投产，新增产能总计超过1000万吨，显著超过同期电解铝产能增速，并引导全球氧化铝产能利用率逐渐降低。但上半年全球氧化铝供求仍偏紧，现货氧化铝价格仍将维持高位，下半年氧化铝价格步入回落周期的可能性较大。
记者：随着铝价上涨，电解铝公司利润空间是否显著增加？
任云鹤：2006年影响电解铝公司业绩水平的最核心要素是铝价。虽然由于煤电联动，2006年电价可能略微上调，但煤价大幅上涨、电力短缺的局面基本已经过去，今明两年电价预计较平稳。电解铝公司业绩对铝价敏感度都比较高———铝价每上涨1000元/吨，电解铝公司2006年EPS上涨0.15-0.37元，其中单位股本铝产量居前的公司如G中孚、云铝股份、G包铝业绩敏感度居前。
目前我们调升铝价预测至3200元/吨（2月份预测值为18000元/吨），国内铝价预测由18000元/吨上调至23000元/吨。原因主要有三点：首先，铜锌等金属价格飚升正吸引更多的资金涌入商品市场，而铝很可能成为基金下一个推动的目标。伦铝目前正在3000美元关前蓄势，一旦突破，上涨空间将再度打开。其次，现货氧化铝价格继去年11月份提价至5200元/吨后，4月28日再度提价450元/吨至5650元/吨，国内电解铝平均盈亏成本再度提高，对铝价上涨提供了有力支持。再者，管理层继续出台政策严格限制在建、拟建电解铝项目，国内电解铝产能虽然仍明显过剩，但产能利用率在未来几年有望逐步提高。另外，欧洲和美洲部分电解铝产能因为电价上调等因素逐步关闭，中国以外的有效产能增长较缓。
在选择投资标的时候有两个标准：业绩对铝价的敏感度和相对估值。因此选择业绩对铝价敏感度更高的公司，如G中孚、云铝股份、G包铝。其次选择相对估值水平更有吸引力的公司，因此电解铝公司投资机会排序前三名是G中孚、G包铝、G云铝。
记者：在你的分析中，铝材深加工业被视为未来具有黄金发展的板块。对于这一板块中的龙头公司如何看待？
任云鹤：我们强烈看好南山实业和新疆众和，两家具有核心竞争力，是值得长期投资的公司。与电解铝公司铝价驱动不同，南山进入板带箔深加工领域，并将引入集团的氧化铝、铝箔资产，从而建成国内唯一的完整铝产业链，公司本身的巨大变化将引导股价逐步上扬。一方面，公司20万吨热冷轧项目预计今年9-10月份投产，届时公司核心业务将由5万吨铝型材提升为20万吨替代进口的深加工产品，实现质、量双飞跃。其次，集团氧化铝资产和铝箔资产将于明年装入上市公司。
新疆众和作为国内高纯铝和电子铝箔行业龙头，且具有军工题材，可与G宝钛媲美。新疆众和是国内规模最大的高纯铝和电子铝箔企业，市场占有率高达80%（高纯铝）、70%（高压电子铝箔），是高纯铝和电子铝箔行业的龙头公司。公司在电子铝箔领域突破了非铬酸体系工艺，实现了进口替代，产品价格大幅度提升。电极箔产能2006年将由目前1000吨上升到2000吨。预计公司主营业务利润未来两年年均增长率超过30%。
国际国内铝业公司估值水平对比
资料来源：申万研究所，bloomberg
注：为具有可比性，假设云铝、兰铝、焦作对价水平分别为10送3.2、3、3股。
